Бизнес и финансы

Add to Flipboard Magazine.

07.02.2018 12:58

Мoсквa, 7 фeврaля — «Вeсти.Экoнoмикa». С мoмeнтa кризисa 2008 г., кoтoрый в кaкoм-тo смыслe для Рoссии и нe зaкoнчился, пeрeйдя в oткрoвeнную стaгнaцию, бoльшoe кoличeствo инвeстoрoв стaли рaссмaтривaть вeнчурныe прoeкты внe тeрритoрии страны как значимый элемент при формировании инвестиционного портфеля, рассказывает Игорь Сулькис, совладелец компании MUV Interactive, член Еврейского делового клуба Solomon.help.

Игорь Сулькис, совладелец компании MUV Interactive

«В первую очередь речь идет об увлечении Кремниевой долиной и Израилем. При этом, конечно, есть инвестиции и в Берлине (который постепенно становится одним из ключевых европейских венчурных центров), и в Лондоне. Но США и Израиль, безусловно, лидируют.

Когда мы говорим о венчурной сфере, то вне зависимости от страны инвестиций должны принять как данность, что это разговор о предельно высокорискованных операциях, поэтому ни один разумный (осторожный) инвестор не будет направлять в эту область более 5-10% от своих капиталов. Поскольку нашей задачей не является подробный анализ структуры портфеля консервативного инвестора, то просто зафиксируем важный факт довольно малой доли венчурных инвестиций в общем портфеле, а также то, что подавляющая его часть представлена традиционными инструментами типа депозитов, акций, облигаций, недвижимости и долей в личном бизнесе. Но даже маленькая доля от триллионных сумм мировых накоплений дает десятки миллиардов долларов, инвестируемых в венчурные проекты. О судьбе этих средств и пойдет далее речь.

Каков же масштаб упомянутых венчурных инвестиций (речь идет о привлеченных в различных раундах средствах)? Можем посмотреть оценки по трем странам (США, Израиль, Россия) за 3 последних года. Различные источники дают противоречивые данные, но качественно они совпадают. Итак, в среднем в год венчурные проекты США привлекают $50-70 млрд, Израиль – $4-5 млрд, Россия – $0,5-1 млрд.

Я предлагаю по отношению к венчурным проектам использовать условные обозначения инновационных стран «первичных» и «вторичных». К первичным можно отнести те страны, где достаточно большой внутренний рынок и качественный персонал, поэтому здесь способны массово придумывать хайтек-проекты и их внедрять. Вторичные страны отличаются тем, что их рынок мал, да и специалистов немного, поэтому эти страны очень редко порождают инновации, а скорее тиражируют успешные решения стран из первой группы. Эта классификация полезна, для того чтобы осознанно принимать решение о выборе мест реализации проекта. Понятно, что проекты, реализуемые в странах, относимых к первичным, имеют гораздо больше шансов на успех: есть с кем делать, кому инвестировать, кому перепродать на очередном раунде и т. п. При формально одинаковом содержании проекта в случае реализации в стране первичной он будет развиваться быстрее, оцениваться дороже и т. п.

Отнесение к первичным и вторичным не имеет фатального вневременного характера. Рынки изменяются, а еще быстрее изменяется качество персонала. В этом смысле Китай еще полтора десятка лет назад относился к вторичным странам, и не только из-за малого количества специалистов, но и из-за того, что при большом населении там был относительно низок платежеспособный спрос. Но ситуация изменилась: теперь и спецов побольше, и платежеспособный спрос качественно увеличился. Страна уверенно идет в группу первичных. Они не только тиражируют чужие модели, но и порождают свои. США при этом, конечно, и ранее, и сейчас тоже относятся к группе первичных инновационных держав.

С Россией сложнее. Население в целом довольно большое, но небогатое (думаю, что скоро средний китаец будет более платежеспособен по сравнению со средним россиянином), специалистов немало, но макроэкономическая и политическая ситуация не благоприятствует инновационной активности. Видимо, Россия совершает движение обратное китайскому от страны инновационно первичной: энергично, к сожалению, двигается к стране вторичной. А что Израиль? По уму он должен был бы быть вторичным: маленький внутренний рынок, маленькое население, но в случае этой страны сыграли внеэкономические факторы, позволяющие мне классифицировать Израиль как страну первичную в инновационном плане.
Эти внеэкономические факторы достаточно понятны: враждебное окружение многократно большее по населению и совокупному богатству; десятилетия непрекращающейся либо объявленной, либо необъявленной войны; маленькая территория, не позволяющая отступать вглубь страны и концентрировать силы для ответного удара; прямая поддержка и отличные связи с крупнейшей военно-экономической державой мира – США.

Все вышеперечисленное приводит к тому, что в Израиле высока доля и абсолютное значение инженерно-грамотных специалистов, обслуживающих ВВС, атомную сферу, ПВО, кибервойска и оборонку в целом. Легко идет трансфер технологий к/от «большого брата» (США), легок доступ к американскому рынку. Людей немного, ценят каждого, имеют первоклассную медицину и биотек. Отметив эти важные моменты, рассмотрим плюсы и минусы Израиля как места приложения венчурного капитала.

1. Страна маленькая, внутренний рынок для хайтека весьма скромный, поэтому практически все проекты сразу нацелены на глобальные рынки, в отличие от России, где большая часть проектов – это калька с американских (подчеркну, не все, но преобладающая часть). Обычная траектория израильского проекта такова, что в самом Израиле на старте проекта разрабатывается основная бизнес-модель, отрабатывается ПО или иной продукт, проходят первые раунды финансирования, уже на уровне раунда В: либо сбытовое подразделение, либо головной офис компании переводится ближе к основному рынку – в США. Я не утверждаю, что так происходит всегда, но это довольно типовая картина. У этого, кстати, есть нетривиальное следствие: если вы хотите работать на рынке США, то, возможно, путь через и с израильским проектом в Кремниевую долину окажется более прямым и успешным, чем непосредственный переезд туда с самого старта своей инвесторской карьеры.

2. Высока концентрация стартапов и специалистов, умеющих с ними и в них работать. Это прямое следствие малости территории страны. Думаю, что не ошибусь, если скажу, что большая часть инновационных предприятий расположена в агломерации Тель-Авива. И это, конечно, гораздо удобнее для коммуникаций, чем езда, к примеру, между Москвой, Екатеринбургом, Новосибирском и Томском (я выбрал не самые удаленные инновационные центра в России). Как бы ни развивались средства коммуникаций, но пока личный разговор с фаундерами (создателями бизнеса), его менеджментом и соинвесторами – это лучший и незаменимый канал коммуникаций.

3. Пока ниже конкуренция за участие в интересных проектах по сравнению с той же Кремниевой долиной. Именно конкуренция за право проинвестировать хорошую команду. Денег в мире напечатано довольно много, а перспективных проектов далеко не так много, как хотелось бы инвесторам, поэтому предприниматели с хорошей репутацией могут выбирать, чьи инвестиции принимать. И здесь, конечно, Кремниевая долина с огромным количеством венчурных фондов и отдельных инвесторов, в отличие от Израиля, – это пример места с «избалованными» вниманием инвестиционного сообщества инноваторами.

4. Израиль территориально близок к России. Это достаточно важно для инвесторов, которые продолжают жить в России или переехали Западную Европу. В Америку или Юго-Восточную Азию не налетаешься. При этом в Израиле, в отличие от России, тепло, временами даже жарко.

5. Израиль в каком-то смысле ментально и по языку близок к России. Как пел Высоцкий: «А там на четверть бывший наш народ…». Даже инвестору, претендующему на международный характер деятельности, комфортно, особенно в начале его инвестиционной активности, говорить на родном языке. Это далеко не такая мелочь, как может показаться. При всей глобальности мира культурные отличия и бизнес-риски, с ними связанные, никто не отменял.

6. Израильские проекты, аналогичные по показателям американским, стоят на ранних стадиях кратно меньше. Это прямое следствие «неизбалованности» из п. 3. А выход из них будет идентичен. Просто стратеги в основном те же самые — американские. Здесь не могу не отметить еще и то, что израильские стартаперы в своих оценках скромнее российских. Сказывается, наверное, то, что практически все из них прошли военную службу. Это вообще отдельная история, которая в других странах объективно не воспроизводима – фаундеры, ангелы, партнеры венчурных фондов зачастую сослуживцы, еще недавно, образно говоря, сидевшие в одном окопе. Это же создает неповторимую ситуацию сети знакомств – все друг друга знают, потому что вместе служили, учились, работали. Юристы и аудиторы, менеджмент и акционеры ранее проинвестированных компаний становятся активными и результативными поставщиками новых проектов.

Было бы интеллектуальным мошенничеством перечислять плюсы инвестирования в израильский хайтек и не анализировать свойственные ему риски. Займемся и этим.

1. Риск, не связанный напрямую с Израилем, а в целом, так сказать венчурный отраслевой – повторим, что большая часть этих проектов вообще не способна сделать заявленный продукт и разоряется, съев деньги инвесторов. Некоторое количество позволяет инвестору выйти без потерь или с малой прибылью. И лишь малая часть — скорее всего, не более 20% от большого и диверсифицированного портфеля проектов — позволяет заработать многократно больше, чем было проинвестировано. Если же говорить о доходностях в десятки и сотни раз, то таких проектов вообще по пальцам посчитать.

Скорее всего, это так называемые «единороги» – компании с капитализацией больше $1 млрд. Вывод: инвестор, будь не только жаден, но и адекватно осторожен! При этом еще раз замечу, что это касается не только Израиля как места инвестирования, а всей венчурной отрасли как класса активов. Инвесторы любят рассказывать об историях успеха, называть умопомрачительную доходность прекрасных проектов. Но чтобы избавиться от иллюзий, достаточно поинтересоваться у этого опытного инвестора, не сколько ему приносит самая лучшая инвестиция, а какова средняя доходность по всему портфелю. Подозреваю, что названная величина будет кратно скромнее максимальной.

2. Риск террористических и военных форс-мажоров. Это специфический израильский риск. Менеджмент и акционеры венчурного проекта с большой вероятностью резервисты. А это значит, что в момент проведения акционерного собрания инвестор может обнаружить, что местные партнеры отмобилизовались и находятся не в офисе, а на передовой в связи с очередным обострением в Ливане, Сирии или еще где-то рядом. Это не разрушает проекты в целом, но в реальном случае сильно напрягает.

3. Конкуренция за хорошие проекты видимым образом нарастает. В Израиле активно присутствуют американские венчурные фонды, все более активно и результативно действуют китайские. Они выискивают технологические решения, которые потом в «железе» реализуют у себя в Китае, надеясь, в том числе и с помощью Израиля, обогнать в технологической гонке США.

Каких-то иных специфичных израильских рисков я выделить не могу. Разве что риск назначить конференц-кол с израильскими партнерами на вечер пятницы или субботний день. Но это скорее из шуток.

А теперь о том, что может снизить риск инвестиций. Осмысленная инвестиционная стратегия и набор разумных критериев выбора проектов. К примеру, опишем те критерии, которые используем при формировании своего портфеля. Приобретаем акции компаний достаточно зрелых, максимально готовых к приходу стратега.

Обычно стартапы развиваются лет 7-10 (если не разоряются раньше). Могут быть и волшебные истории быстрых обогащений, но скорее это рассказы для доверчивых инвесторов. Первые инвестиции измеряются десятками и сотнями тысяч долларов. По мере развития проектов проходят новые раунды финансирования, привлекаются большие суммы, снижаются риски, т. к. проект от стадии идеи и модели переходит в стадию растущего бизнеса, перспективы которого уже можно более-менее достоверно оценить. Так вот, мы для себя выбрали нишу предприятий, которые уже далеко ушли от уровня обычного стартапа, но имеют еще огромный потенциал коммерческого развития. Не буду утомлять подробностями выстроенного для выбора проектов сита, отмечу важнейшие детали:

1. Срок существования проекта — не менее 3-4 лет, ожидаемый выход из проекта – года через 4 (лучше 3 и менее).

2. Компания имеет понятный и востребованный коммерческий продукт. Т. е. у нее не красивая идея, а продажи, а в идеале и операционная прибыль.

3. Нужно, чтобы среди инвесторов, принявших участие в предыдущих раундах, были известные международные фонды. Это не гарантия успеха, но некоторая дополнительная надежда на качество их экспертизы.

4. Среди создателей и топ-менеджеров проекта должные быть 1-2 человека возраста более 40 лет и с опытом успешного выхода из других проектов. Тоже не панацея, но наличие набитых шишек позволяет надеяться на более правильный маршрут движения предприятия.

5. Направление деятельности – ИТ, девайсы, медицинское оборудование, но не фармакология. Мы боимся таких вещей, как фармакология. Там большие сроки, большие риски, большие суммы, государственное регулирование и прочие проблемы.
Там, наверное, можно очень много заработать в случае успеха, но вот кто возьмется всерьез оценить вероятность этого успеха. В общем, мы не считаем себя спецами, чтобы лезть в эту сферу, и другим советуем сто раз подумать, прежде чем инвестировать в новую молекулу или лекарственный препарат.

Идеально, чтобы проект соответствовал всем описанным критериям. Если большей части, то можно осторожно смотреть. Если меньшей, то лучше и не тратить время на анализ. Подчеркну, у разных инвесторов совершенно разный подход к риску, поэтому допускаю, что есть вполне успешные инвесторы, которые, наоборот, откажутся от проекта при выполненных критериях, значимых для нас. Наш набор отсекает компании, созданные вчера сегодняшними студентами. Вероятно, тем самым мы теряем возможность участия в каком-то совершенно гениальном бизнесе, но зато уменьшаем риск инвестиций. И большой вопрос, у кого средняя доходность по портфелю будет больше.

И еще один важный именно для российских инвесторов момент: из-за довольно высоких рисков ведения бизнеса мы привыкли, что нужно обеспечить себе надежный контроль над проинвестированным бизнесом, а для этого необходимо иметь как минимум блокирующий пакет, а лучше контрольный.

В венчурном бизнесе такая история не работает. Здесь приходится пользоваться тонкими инструментами типа влияния через совет директоров (если еще удалось в него попасть), неформальное общение с менеджментом и соинвесторами.

Пакеты акций, которые продаются инвесторам в очередном раунде привлечения, обычно довольно малы – на уровне 10-15%, да и те зачастую выкупаются целыми пулами инвесторов. Так что будьте готовы, что при всей вашей хорошести и значимости у вас часто будет менее 10% акций и минимальное официальное влияние на операционную деятельность компании. Вы, к сожалению, становитесь заложником эффективности или ее отсутствия у израильского менеджмента.

Если сама мысль, что, в принципе, вас вместе с вашими советами может послать к черту директор проинвестированной вами компании, кажется вам кощунственной, то роль венчурного инвестора не для вас.

Не отчаивайтесь, если вам сильно нравится отрасль: остается роль предпринимателя. Придумывайте свой проект или скупайте на корню новый стартап, становитесь основным акционером, будете сами посылать инвесторов-миноритариев (если сумеет довести бизнес до момента их появления).

Я допускаю, что не выделил какие-то плюсы или, наоборот, минусы, анализируя венчурную отрасль Израиля и сопоставляя с другими странами. Но полагаю, что самые значимые вещи описаны. Остается резюмировать: Израиль как место реализации венчурных проектов для россиян имеет гораздо больше преимуществ, чем недостатков. В историческом и религиозном смысле он имеет выдающееся значение, но для венчурного инвестора персональная компетентность и оценка рисков важнее».